摘要
　　房住不炒概念深入人心，然疫情的重大冲击下，近期地产限制或有松动预期。博弈逻辑下，短期地产的再打压不利于现有维稳，长期定调无碍相机调控。基建可能在强化城市群背景下的公路捷运、高科技配套上进一步发力，以谋高质量格局前的稳定过渡。对于大宗商品，背离基本面过于远期的展望可能无法掀起新的趋势，对于风险市场可能将有更大的想象空间。
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　　博弈上层的选择余地
　　近期恒大的75折购房，犹如惊雷一般震动全国的地产市场，掀起了房价可能开启暴跌预期的骚动。为何会出现如此巨大的折扣？原因是在疫情这个非常时刻，作为高度聚集性的房地产业，隔离防控冻结了几乎一切的业务。租金、售房等收入受到重创，资金链断裂的风险陡然加大，这给了地产业断腕自救的动机。
　　1、限制过度的直接冲击
　　如果在房企面临未有难关下，继续维持高压，参考全球历史众多房价暴跌的案例，全社会资产的迅速缩水会迅速大幅提高银行业坏账率，继而催生金融与实体不断恶性轮动的系统性风险。尤其在地产产业链占经济相当地位的中国，如果率先出现系统性风险，失业的产业工人是无法匹配其他专业性制造业，也无法被刚受重创的服务业所吸纳。那么对就业、金融将构成直接冲击，之后其他行业均会被波及。
　　图1固定资产投资行业占比（2017年）
数据来源：中粮期货研究院，wind。图中地产上下游包括黑色采矿与冶炼、水泥建材、家装、家电等。
　　图2地产相关贷款占比
数据来源：中粮期货研究院，wind
　　2、维持限制的间接冲击
　　经历疫情之后，全国停摆下一季度经济势必遭遇大幅滑坡。刚经历去年减税后本就单薄的税收收入势必进一步锐减、同时伴随着大量的抗灾、援助性的财政支出。我国今年的财政赤字在早期就会显著高于同期水平，并且即使度过疫情，政府面临的必做题是继续加码赤字支撑经济修复。对于本就处于财政紧张的地方政府，赤字再度大幅拉高的威胁下，很容易就再度想起不伤经济的创收对冲——通过卖地来获得足够的政府性基金收入。
　　图3地方政府赤字水平
数据来源：中粮期货研究院，wind
　　那么反过来讲，如果在短期继续保持限制房地产的高压政策，首先地产企业在经历长期受挫后再拿地意愿有限；其次在进少出多的威胁下，地方政府的财政风险缺口也将牵动中央的风险。
　　3、选择余地欠缺下的预期博弈
　　延伸思考，如果近期继续维持高压百害无一利，那么是否就有放宽的曙光了？实际上房住不炒虽在十二月的年度中央经济工作会议提及，但是四季度政治局会议上却未有出现，这给出了节奏的信号：限制是常态，而高压不是常态。结合多次提到的因城施策，地产在总体限制下的边际宽松本就可期，甚至在疫情的非常时期下有所放大。抓住错杀下的需求，即因疫情导致大量刚需的推延，及部分因资金链危机而断腕空出的供给缺口，是当前房地产企业及相关投资者需要把握的机遇。
　　现在已经有城市与企业在做小心的尝试：为应对惨淡的楼市交易，无锡、西安、上海、浙江等多个省市密集出台关于应对“新冠”疫情的楼市支持政策；部分房企也在危机中嗅到商机，逆市溢价拍得北京、上海等一线城市的地块。从周度数据可以看出，12月中央经济工作会议上因城施策的强调前后，地块交易再度活跃了起来。即使疫情导致需求的确定性下滑，也不碍一线土地拍卖的回温。
　　图4一二三线城市拿地溢价率
数据来源：中粮期货研究院，wind
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　　基建方向的预期
　　由于财政压力，19年基建的增速虽在18年财政紧平衡后小幅回暖，但是整体的回暖速度仍然有限。在疫情时期下，减税补贴对消费的长效刺激无法缓解短期的就业及经济压力。风险面前政府需要一些手段来平稳过渡到长效的高质量发展轨道上，即能稳就业、又能短期过度的基建成为年内较好的过渡选择。
　　基建的众多选择方向上，如果为承接未来的高质量内需，笔者认为加码城市群建设是最优的出路。城市群且功能互补，既能有效缓解大城市的人口压力，降低聚集风险；又能实现老城优化改造，提高社会运行效率，同时一定程度提振房地产行业而非房价。同时建设城市群基建的思路上，优先考虑公路捷运与高科技设施：公路捷运为远期的汽车消费创造条件；而高科技基建的广泛铺设，可以尽快让技术变现，以先富刺激后富的效应提升研发动力与投入。
　　因此在疫情过后，笔者猜测加力城市群建设可能在两会处于较为突出的位置，并会为此投放专项的流动性作为支撑。
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　　定向需求的把握
　　综合上述预期猜想，对于具体资产的影响上，对权益市场的影响可能大于商品市场。原因一是上述猜想的兑现处于一年以上的中长期，商品市场例如黑色更需关注短期的供给过剩问题，权益市场更有想象与发挥的空间；原因二是房住不炒与控制杠杆，寻找科技增长仍是长期方向，为求平稳过渡更可能采取结构性的宽松，这更有利于权益标的的选择。如果政策预期兑现，经济的强修复节奏下，也是利于大宗商品下半年的走势。有权益资产的指引，大宗商品的投资策略或许相对更为右侧。

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